国际债券市场巨震的成因分析

国际债券市场巨震的成因分析

28 五月 2015, 09:31
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近期,国际债券市场出现大幅震荡,德国国债收益率直线飙升,创年内新高;美国十年期国债收益率也开始迅速反弹;日本国债价格也出现下滑。全球主要经济体国债价格均出现不同程度的回落,在本次国债抛售潮中,欧元区十年期国债被抛售的最为严重,收益率攀升最为明显。本文将重点研究相关因素和国债被抛售的内在成因。

  (美国和德国十年期国债收益率)

  1、当前国际资本环境概况

  美国在2014年10月结束资产购买计划,标志着QE3正式谢幕。在结束QE之后,美国的真实利率开始走高,同时可能在2015年秋季左右加息。美国暂时放缓了货币宽松的大门,但是世界上另外两个重量级的经济体依然维持超级宽松的货币政策,其规模大有和美联储QE1一决高下的气势,那就是日本和欧洲央行。

  由于日本长期维持低利率,被国际套利交易资金借用,历来都是国际资本市场的"货源地"。2014年10月底,日本央行再度祭出超级宽松的大旗,将基础货币供应扩大到80万亿日元。虽然日元在国际贸易中所占有的比重和美元无法相提并论。但是长期的超低利率,为世界投机性热钱提供了无尽的"货源"。一定情况下,加速了资本泡沫化的进程,而这一"货源地"的称号,出现了一个强有力的竞争者--欧洲央行!

  在经历金融危机以来,苦苦挣扎在通缩边缘的欧元区还是未能逃过一劫。2014年12月消费者物价指数降为-0.2%,CPI低于零,使得欧元区陷入了技术性通缩的境地。欧洲央行开始着手刺激性的货币政策,宣布自2015年3月开始每月购买600亿欧元债券,结束的条件是通胀回到2%。这意味着,本次宽松将会是开放式的、可能一直持续的政策。欧元区终于踏上宽松的贼船。

  本次欧元区实行的宽松政策,不仅仅是QE,还有另一个大杀器--负利率!欧洲央行将隔夜存款利率降低至-0.1%,成为史上首家实施负利率的主要央行,意味着欧洲央行将向在其账上隔夜存款的商业银行收取利息,欧元区将首次步入负利率时代。负利率,意味着放贷人支付给借贷人利息,给人放贷不但收不到利息,反而还要倒贴钱给借款方!

  负利率面临着很多法律和政治上风险成本。资金有逐利的本性,放贷收息是银行的主要收入之一。当银行的放贷不能为银行创收,反而变成银行负债的时候,这将摧毁银行放贷的积极性,资金不会真正的进入实体经济去刺激生产活动,整个经济环境的资金状况反而会更加恶化。出于对未来经济的迷茫和信心的缺失,导致资金持续追捧以国债为首的避险市场。

  2、当前国债市场状况

  (全球债券收益率历史图表)

  从上图中可以看出,当前债券收益率之低,直追20世纪30年代的美国大萧条时期,市场对经济普遍持悲观态度,认为极低利率和低通膨的环境可能会比料想的时间维持更久。国债市场成为避险资本的天堂。此时的国债市场已经和大萧条时期一样,达到一个极值。月满则亏,水满则溢,国债市场资金拥挤,随之而来的可能是行情的反转。

  国债属于利率产品,执行合约利率。在全球经济疲软,央行维持超低利率甚至降低利率刺激市场经济的情况下,固定类收益品表现出很强的吸引力。在欧洲央行强大的QE支持力度下,投资者持续对欧债的追捧导致欧债价格逐渐攀升,致使德国国债收益率达到负值。国债收益率为负值,将违背资本运作的基本属性--趋利性。物极必反,终于引发了以德国国债为首的债券抛售潮,殃及全球国债市场。

  3、资金流异动

  目前国际上的两个资本"货源地"--欧洲央行和日本,分别有其内在的成因。欧元区实行QE,大量资本进入市场,推升欧洲股市上行。欧元区负利率的实施,破坏了资本转化的基本规律,在一定程度上摧毁了资本流向实体的意愿。银行系统的资本,在放出贷款之后,不再能为其创收反而成为其负债,这将促使资本流向投资领域,甚至是金融衍生品,而非实体产业。

  日本将基础货币供应量增加至80万亿日元,以此来推升通胀。但是回顾历史可以发现,日本维持超低利率,向来是作为资本的输出地。国际金融机构借低利率的日元,购买高收益的金融资产,而且日本政府带头进入股市,日经指数飙升,都加剧了这种进程。日元的持续流出,也压制了国内的通胀数据。大量资本持续输出,进入国际市场追逐高收益,但是并没有进入实体经济,这也是当前各国持续进行货币宽松,但是实体经济却并没有明显改善的原因之一。

  美国结束QE3,债券的牛市也将宣告一个段落。资金将从债券市场转向股市,虽然风险稍高,但是将获得更高的收益率。传统意义上的通胀数据,统计商品价格,不能反应金融市场的资产价格。而货币总量的增加最终将体现在商品的价格上。资本的持续输出,而实体经济得不到实质性的改善,金融市场的非理性繁荣和疲软的实体经济数据,将成为近期国际经济环境的常态。

  4、总结

  目前市场对全球经济形势依然持悲观态度,资本过分追求避险保值的债券市场。自08年金融危机以来,在漫漫熊途上,备受折磨的投资者已成惊弓之鸟。

  目前债券价格或已经达到一定的临界值,收益率甚至降为负值,违反了资本运行的基本规律,在一定程度上反映了投资者对于通胀紧缩的过分担忧。国债收益率降为负值,意味着国债持有者要付出超出国债收益的成本,显示出国债市场出现泡沫。这将催生国际资本做空国债的冲动,也在另一个方面,促使资本流出避险保值的国债市场,而传统意义上,资金流出国债市场后,将会流入股市。

  在美联储加息、油价回升、以及欧元区经济数据改善的情况下,市场逐渐修复对未来通胀的预期,中国的宽松货币政策引发原油和其它大宗商品的价格反弹。前期由于对通缩过分担忧,而造成国债市场存在大量投机性头寸,也随着市场情绪的改观而大规模撤退。

  国债市场作为最大的资金池,资金一旦持续稳定流出,将催生全球经济进入新的周期。繁荣、衰退、萧条、复苏四个经济周期周而复始,在经历2008年的金融危机后,已经走过七个年头,或许我们已经站在复苏的风口上而不自知。

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