Рынок жилой недвижимости в России - рост объемов сдержит цены

Последние три года (2014-2016 гг.) объем строительства жилья в России колеблется около 80 млн кв м в год. Однако этот показатель отражает дома, которые полностью построены и сданы в эксплуатацию, в то время как продажа квартир в них началась еще 2-2,5 года тому назад, и к моменту сдачи дома все квартиры в нем, как правило, уже раскуплены. Таким образом, показатель объема строительства за год отражает результаты работы девелоперов прошлых лет. Например, в этом году ожидается снижение показателя объемов строительства жилья/ввода в эксплуатацию (-14% по итогам 5М17), так как это результат уменьшения объемов продаж в период рецессии 2014-15 гг. Однако к 2020 г. Минстрой прогнозирует увеличение объемов строительства до рекордных 100 млн кв м жилья в год на фоне снижения ставок по ипотеке ниже 10%. На наш взгляд это выглядит реальной и достижимой задачей и соответствует планам по увеличению объемов строительства, которые объявляют публичные девелоперы.

Данные по строительству жилья включают в себя индивидуальное жилищное строительство (ИЖС) и многоквартирные дома. Для оценки перспектив развития девелоперов нас интересует динамика строительства многоквартирных домов, на долю которых приходится около 60% всего объема жилищного строительства. В 2016 в России было построено 48 млн кв м жилья в многоквартирных домах. При средней площади квартиры 53 кв м в России ежегодно строится около 900 тыс. квартир. Это составляет 2% прироста к общему количеству квартир в России, которое мы оцениваем в 40 млн. единиц и рассчитываем, как городское население (108 млн чел) к среднему размеру семьи из 2-х человек.

Москва, Московская область и Санкт-Петербург являются основными регионами, где ведут строительство ЛСР, Эталон и ПИК, поэтому мы проанализировали рынок жилой недвижимости в этих регионах.

Объемы жил. строительства в России (млн кв м)

Источник: Росстат, оценки Атона

Кол-во построенных квартир за год (000)

Источник: Росстат, оценки Атона

Жилищные условия в России остаются неудовлетворительными

Размер российского рынка жилья составляет 3,5 млрд кв м, что предполагает в среднем 24 кв м на человека. Хотя это ниже, чем в Западной Европе, где показатель составляет 39 кв м на человека, это ненамного ниже среднего значения по Восточной Европе. Среднегодовые темпы роста кв м на человека в России составляют 3%. Это предполагает рост на 15% или 3,6 кв м за последние 10 лет.

Согласно исследованию Росстата, свыше 90% россиян удовлетворены своими жилищными условиями, включая 46%, которые "умеренно удовлетворены" и 49%, которые считают их превосходными или "хорошими". Вне зависимости от статистики, качество российского жилья остается низким. Свыше 20% домов построено из дерева, еще 25% −панельные дома. Мы также отмечаем интересную тенденцию – количество квартир с четырьмя комнатами и более растет быстрее всего в последние 10 лет по сравнению с квартирами с одной-тремя комнатами. Это отражает не только эффект низкой базы, на наш взгляд, но является очевидным признаком того, что люди хотят улучшать жилищные условия, особенно те, кто не может уехать за город, чтобы жить в просторных домах. Мы считаем, что большинство россиян не рассматривают ипотечные кредиты как способ улучшения своих жилищных условий в настоящий момент. Тем не менее мы считаем, что ситуация может существенно измениться, как только ставки по ипотеке снизятся, и уверенность потребителей вырастет вместе с российским ВВП. Мы также ожидаем, что объемы строительства жилья вырастут, приведя к снижению цен. Мы уже отметили этот тренд в Москве, где цены на новые дома упали на 15-20% в рублях с пикового уровня в 2013-14.

Недвижимость Москвы: рост предложения удовлетворит спрос

На Москву приходится 10% продаж всего строительства жилой недвижимости в России в многоквартирных домах. По данным Росстата и правительства Москвы, в 2016 г в столице было сдано около 3-3,3 млн кв м жилья или около 60 000 квартир (при средней площади квартиры в 55 кв м). Это мало. Для сравнения, объемы строительства в Москве такие же, как и в Санкт-Петербурге при том, что население столицы в два раза больше, и есть дополнительный спрос со стороны регионов. Однако в последние годы объем строительства в Москве стабильно растет за счет улучшения условий для застройщиков со стороны правительства Москвы и предоставления им крупных участков под застройку в бывших промзонах. В настоящий момент общий объем выданных разрешений на строительство жилья в Москве составляет 18 млн кв м, из которых 10 млн кв м было выдано в 2016 г. Эти данные не учитывают апартаменты, которые юридически не относятся к жилью и не попадают в статистику. Их доля составляет по разным источникам 10-20%. С учетом выданных новых разрешений мы считаем, что объем строительства жилья в Москве продолжит увеличиваться, и в ближайшие один-два года достигнет как минимум 4 млн кв м в год или 80 000 квартир. Программа реновации ветхого жилья (см. ниже), инициированная правительством Москвы, добавит еще объемов, в результате которых объем строительства в Москве может удвоиться по сравнению с текущим уровнем. Найдет ли столь существенный рост предложения достаточный спрос или на рынке возникнет избыток, который приведет к ценовой войне и снижению рентабельности застройщиков? Давайте подсчитаем.

Объемы строительства/ввода жилья в Московской агломерации (млн кв м)

Источник: Росстат, оценки Атона

Несмотря на рост предложения, спрос на недвижимость в Москве тоже остается высоким, и по мере снижения ставок по ипотеке будет расти. По данным Росреестра, в 2016 количество договоров долевого участия (ДДУ) выросло на 80% г/г до 35 000, а за 5М17 еще на 70% до 19 759. Таким образом, в годовом пересчете рост ДДУ может превысить 50 000, что сопоставимо с текущим количеством строящихся квартир.

Общая площадь домов на этапе строительства (млн кв м)

Источник: Росстат, оценки Атона

Основные источники роста спроса следующие:

• Органический рост спроса. Во-первых, существует органический рост спроса на квартиры в Москве, связанный с приростом населения. Ежегодно население Москвы прирастает на 100 000 человек, в том числе из Московской области. Если мы предположим, что средняя численность семьи в Москве составляет три человека, то им потребуется 33 000 квартир. Т.е. около половины того объема, который сейчас строится.
• Инвестиционный спрос со стороны регионов. Существует небольшой, но стабильный спрос со стороны жителей регионов на покупку квартир в Москве. Например, у Группы Эталон доля продаж квартир россиянам, которые живут в регионах, составляет до 30%. В основном покупателями являются жители богатых регионов. Впрочем, в отличие от других девелоперов, Эталон целенаправленно маркетирует свои квартиры в регионах. В связи с этим мы считаем, что доля региональных покупок в среднем по всему сектору вряд ли превысит 10% − т.е. около 6 000 квартир.
• Улучшение жилищных условий. Население Москвы – 12,3 млн. человек, которые живут в 4 млн квартир (в среднем семья состоит из 3-х человек). При этом средняя площадь жилья на одного жителя Москвы составляет 19 кв. м, что существенно меньше, чем средний уровень в России (23 кв. м на чел.) и намного меньше, чем средний уровень в развитых странах (30+). При этом уровень жизни в Москве существенно выше, чем в других регионах России. Фактически, на улучшение собственных жилищных условий в Москве ежегодно остается около 40 000 квартир или всего 0,9% от их общего количества. Для того чтобы Москва достигла обеспеченности жильем среднего уровня России, т.е. на 4 кв метра больше на каждого жителя, в городе надо дополнительно построить 48 млн кв м жилья или около 900 тыс. квартир. 

Реновация пятиэтажек

Правительство Москвы задумало масштабную программу реновации ветхого жилья. Окончательные параметры программы еще не утверждены. Предварительно она предполагает снос старых пятиэтажек построенных в 1957-1975 общей площадью до 15 млн кв м. жилья, т.е. около 300 000 квартир (7,5% всего жилья в Москве), в которых живет до 900 000 человек. Программа займет не менее 15 лет, потребует общих инвестиций в 3 трлн руб. ($52 млрд) или 200 млрд руб. ($3,5 млрд) в год, и будет финансироваться из бюджета Москвы. На месте снесенных зданий правительство планирует построить 33 млн кв м нового жилья более высокого качества, 18 млн кв м которого будет построено для владельцев снесенных домов, а оставшиеся 15 млн кв м будут выставлены на продажу для компенсации затрат на строительство.

Это означает, что правительство Москвы станет одним из крупнейших игроков на рынке жилой недвижимости, предлагая до 1 млн кв м или 18 000-20 000 квартир в год. Это соответствует более 30% текущих объемов строительства в Москве (3 млн кв м). В целом, такой существенный рост количества новых квартир, несомненно, скажется на балансе спроса и предложения (см. ниже). Точнее говоря, некоторые жители пятиэтажек могут не захотеть далее улучшать свои жилищные условия, т.е. покупать другую квартиру, что также скажется на спросе/предложении. Что касается участия застройщиков, то их роль до конца не ясна. В настоящий момент правительство Москвы категорически против привлечения в программу частных застройщиков, заявляя, что это может привести к росту бюджетных расходов. Однако оно допускает, что в связи с большим объемом работ при строительстве домов будет использовать строительные мощности частных компаний. Эта новость позитивна для всех публичных застройщиков: ЛСР, Эталон и ПИК. У них есть собственные строительные мощности, которые могут получить большие заказы. Это приведет к росту выручки компаний, но и к снижению рентабельности, так как маржинальность строительного сегмента обычно не превышает 5-7% по EBITDA по сравнению с 20-30% в девелопменте.

Пример зданий, планируемых к сносу

Источник: Атон

Динамика цен в Москве: стоит ли инвестировать?

Учитывая, что спрос и предложение на рынке недвижимости Москвы будет сбалансированным, мы не ожидаем существенного снижения цен и допускаем их рост близким к инфляции в 3-5%.

С 2010 г цены на московскую недвижимость на первичном рынке выросли на 26% по сравнению с ростом инфляции на 67%. Среднегодовые темпы прироста цен на первичном рынке составили всего 8,4% за последние 10 лет. При этом, по данным Росстата, в 2016 г. цены в Москве упали в среднем на 15% г/г до 155 000 руб. за квадрат. Это результат экономического кризиса прошлых лет, снижения доходов населения и увеличение объемов строительства, в том числе в Новой Москве, где цены ниже по сравнению со старой Москвой. Кроме того, сами застройщики изменили принцип ценообразования. Если раньше компании устанавливали более низкие цены на начальном этапе строительства и к концу строительства они могли вырасти на 30-50%, то сейчас на начальном этапе строительства цены, как правило, достаточно высокие. К концу строительства, которое длится 2-3 года, цены могут подняться всего на 15-25%, но в пересчете на год это близко к инфляции или доходности по бондам. Таким образом, застройщики хотят снизить долю инвестиционных квартир. Кроме того, при снижении стоимости заемных средств, девелоперы предпочитают получать финансирование от банков, чем стремиться продать как можно больше квартир на начальном этапе для финансирования стройки.

Динамика цен на рынке первичного жилья, тыс. руб./кв м

Источник: Росстат , оценки Атона

Разница в ценах между вторичным и первичным рынком жилья в России

Источник: Росстат , оценки Атона

В отличие от первичного рынка, на вторичном рынке ситуация сложнее. Спрос на вторичное жилье в Москве стагнирует. По данным Росреестра, количество сделок купли-продажи в Москве в 2016 выросло всего на 11% до 126 000, но снизилось на 17% в 1К17 г до 23 500. С 2010 цены на вторичном рынке фактически стагнируют около 180 тыс. руб. за кв м. При этом, в то время как цены на первичном рынке в 2016 снизились, на вторичном рынке снижения еще не произошло, и сейчас премия к первичному рынку составляет около 10%. Для сравнения, в среднем по России цены на вторичном и первичном рынках совпадают. Мы считаем, что премия на вторичном рынке в Москве была временным явлением в прошлые годы и связана с дефицитом квартир. Сейчас дефицита квартир на рынке нет и рост объемов строительства, несомненно, окажет давление на вторичный рынок. Мы видим потенциал для снижения цен на вторичном рынке в среднем минимум на 15-20% с текущего уровня в следующие два-три года.

Санкт-Петербург: стабильный объем

Объём строительства жилья в Санкт-Петербурге сопоставим с Москвой при том, что население города в 2 раза меньше. Ежегодно здесь вводится около 3 млн кв м жилья в год, т.е. около 55 000 квартир. В последние годы существенно растет объем предложения со стороны Ленинградской области, где объемы строительства за последние пять лет фактически удвоились. Мы считаем, что объемы строительства жилья в регионе будут оставаться стабильными. На одного жителя Санкт-Петербурга приходится в среднем 23,6 кв м жилья, что соответствует среднему показателю по России.

Динамика цен в Санкт-Петербурге

С 2010 цены на недвижимость в Санкт-Петербурге на первичном рынке выросли на 24%, что сопоставимо с ростом цен в Москве. Среднегодовые темпы прироста составили 7,9% за последние 10 лет. Однако в 2016 цены в городе выросли на 5% до 97 000 руб. за кв м, что сократило ценовой разрыв между двумя столицами. Но также как и в Москве, мы не ожидаем роста цен в ближайшие годы. Отчасти это связано с увеличением объемов строительства в Ленинградской области, где средняя цена за квадратный метр составляет 55-60 тыс. руб. за квадрат. Тем не менее приход в город крупных корпораций, таких как Газпром, и снижение ставок по ипотеке может привести к росту цен в сегменте бизнес-класса, где Группа ЛСР имеет сильные рыночные позиции.

Ипотечные кредиты: основной драйвер для российской недвижимости

Собственное жилье – очень важная часть российского образа жизни. Это может быть связано с менталитетом, низкой мобильностью населения, отсутствием правовых гарантий для арендаторов, регулярными экономическими потрясениями, плохо развитым рынком труда и даже относительно суровым климатом. Все эти причины могут объяснять, почему ипотечное кредитование − единственный сегмент розничного кредитования, который постоянно растет, даже во время экономической рецессии: за последние 10 лет ипотечный портфель российских банков вырос почти в 6 раз, достигнув 4,5 трлн руб. в конце апреля 2017, однако он остается крошечным по сравнению с другими большими странами с развитыми ипотечными рынками. Ежегодно россияне берут около 900 000 ипотечных кредитов, которые используются для покупки первичного и вторичного жилья, и составляют около 27-35% от всех сделок на рынке жилой недвижимости в России. На первичном рынке свыше 35-40% сделок реализуются с использованием ипотечных кредитов, и мы видим возможности роста этой доли в перспективе.

2016 год был успешным для российского ипотечного рынка. Несмотря на отрицательную динамику ВВП (-0,3%) и снижения доходов населения, было выдано 863 000 ипотечных кредитов, что говорит о росте на 22% г/г. Это стало возможным благодаря программе по поддержке ипотечного кредитования, представленной правительством для субсидирования процентных ставок на уровне 11,9% против 12,5-14%, предлагаемых российскими банками. В начале 2017 программа завершилась, поскольку ставки на ипотечном рынке упали ниже 11% на фоне замедления инфляции и снижения ключевой ставки ЦБ до 9,25%. В результате наблюдалось временное ослабление спроса на ипотечные кредиты в январе и феврале, однако в марте спрос вновь вырос. Количество новых ипотечных кредитов в марте выросло на 12% г/г, и мы ожидаем ускорения в ближайшие месяцы, принимая во внимание, что ставки по ипотеке стремительно снижаются. В настоящий момент банки предлагают кредиты по ставке 10,6-10,0%, и мы ожидаем, что они продолжат падение до 8,0-9,0% в следующие один-два года.

Проникновение ипотеки в России остается крошечным по сравнению с другими европейскими странами. Мы считаем, что у рынка ипотеки есть огромный потенциал роста в России. Доля ипотечных кредитов в ВВП и общем объеме потребительских кредитов в России гораздо ниже, чем в других странах EM и DM с развитыми ипотечными рынками. Принимая во внимание текущий тренд снижения ипотечных ставок в России, мы прогнозируем, что рынок ипотеки может вырасти в два раза в следующие четыре-пять лет. Это может стать важным фактором для ускорения экономического развития в России, поскольку строительство жилья оказывает мультипликативный эффект на другие секторы.

Размер выданных ипотечных кредитов в России (трлн руб.)

Источник: ЦБ, оценки Атона

Кол-во выдаваемых ипотечных кредитов в месяц, ед.

Источник: ЦБ, оценки Атона

Учитывая, что общий ипотечный портфель составляет, согласно ЦБ, 4,5 трлн руб., и средний ипотечный кредит равен 1,4 млн руб., примерно 3 млн россиян имеют ипотечные кредиты, по нашим оценкам. Это всего 2% от общего размера населения или 4% от числа экономически активного населения. Размер российского ипотечного рынка в абсолютном выражении близок к Греции и Португалии. Тем не менее общий объем непогашенных кредитов на покупку жилья на душу населения составляет всего 400 евро. Это намного ниже других развивающихся рынков, включая Турцию (730 евро на душу населения), Румынию (623 евро), Венгрию (2 106 евро) или Польшу (2 656 евро). Общая доля ипотечных кредитов к ВВП в России составляет всего 5,3%. Это также самый низкий уровень по сравнению с другими европейскими странами, как развитыми, так и развивающимися.

Средняя динамика ипотечных ставок

Источник: ЦБ

Существуют очевидные причины низкого проникновения ипотечных кредитов в России, включая низкий уровень располагаемых доходов, отсутствие долгосрочной уверенности потребителей, довольно высокие цены на недвижимость в таких крупных городах, как Москва. Еще один важный фактор, который мешает развитию ипотечных кредитов в России, высокая доля людей, у которых уже есть свое собственное жилье, в отличие от многих европейских стран, где многие люди предпочитают снимать жилье. Более того, россияне обычно удовлетворены своим жильем, несмотря на его низкое качество. В нескольких странах Восточной Европы, таких как Венгрия, Болгария и Эстония, наблюдается похожая картина − доля людей, которые имеют собственные квартиры, близка к 90% против 70% в Западной Европе. Соответственно ипотечный рынок там плохо развит, несмотря на низкие ставки.

Потенциал роста ипотечного кредитования в России огромен

В целом, мы считаем, что снижение ставок по ипотеке станет важным фактором развития ипотечного рынка и будет способствовать экономическому росту, даже если реальные зарплаты не продемонстрируют существенного роста. По нашим оценкам, средний размер ипотечного кредита составляет 1,5 млн руб., и он берется в среднем на 180 месяцев (15 лет). При процентной ставке 12% ежемесячный платеж составлял около 18 000 руб., включая 3 000 по основной сумме и 15 000 по процентам. Комфортное соотношение месячного платежа по кредиту к доходам составляет приблизительно 30%. Это означает, что ежемесячный доход претендента на ипотечный кредит должен составлять не менее 60 000 руб. в месяц, однако, согласно Росстату, только 10% экономически активного населения России (8,4 млн) зарабатывают столько или больше. Принимая во внимание, что обычно кредит на покупку жилья обслуживается двумя людьми (семьей), потенциальный доход на человека может быть ниже − около 45-50 000 руб. в месяц. При таком раскладе, около 18,1% россиян (15,4 млн) могут позволить себе ипотечный кредит.

Целевой уровень инфляции ЦБ был почти достигнут, и ставки по ипотеке должны упасть ниже 10%. Крупнейшие государственные банки – Сбербанк и ВТБ – уже предлагают ставки по ипотеке 10%-10,5%, и, похоже, что ставки снизятся до менее 10% к концу этого года. В следующем году ставки опустятся до 8,5-9,5%, на наш взгляд – это самый низкий уровень в современной истории России. Если предположить, что ставки по ипотеке упадут до 8%, ежемесячный платеж по ипотеке снизится до 14 000 (4 000 руб. по основной сумме и 10 000 по процентам в первый год обслуживания). При соотношении платеж/доходы в 30%, средний доход на человека должен составлять около 45 000-50 000 руб. в месяц, и 30 000-35 000 руб. на человека, если ипотека выплачивается семьей. В этом случае до 30-35% экономически активных россиян (25-30 млн. чел) смогут взять ипотечный кредит на улучшение своих жилищных условий. Это практически вдвое больше, чем сейчас, и приблизительно в 10 раз больше, чем текущее количество людей, у которых сейчас есть ипотечные кредиты. Мы не говорим, что у всех 25-30 млн есть необходимость в заемных средствах, но мы считаем, что объем таких кредитов должен вырасти как минимум в два раза к 2020 до около 10 трлн руб. Это предполагает среднегодовые темпы роста 20% в течение 5 лет, в результате чего ипотека станет самым быстрорастущим сегментом в банковском портфеле кредитов.

Жилищный девелопмент в России – конкурентный сектор

Строительство жилья в России – конкурентный сектор. В стране работают 2 800 крупных, средних и мелких девелоперов, между которыми идет жесткая конкуренция. Согласно Единому реестру застройщиков, они в настоящий момент работают над 113 млн кв м жилья. Крупнейшие 10 игроков контролируют около 14% рынка в России, и в этот список входят все анализируемые нами девелоперы, при этом, Группа ПИК и Группа ЛСР являются первым и вторым по величине российским девелопером соответственно. Крупнейшие девелоперы и проекты строительства находятся в Москве и Санкт-Петербурге.

Топ-10 крупнейших российских девелоперов 

Тем не менее, рецессия, которая длилась последние два года, привела к консолидации отрасли. Например, Группа ПИК приобрела Мортон, став неоспоримым лидером рынка. Крупный девелопер СУ-155 обанкротился, а его долю на рынке заняли другие крупные игроки. Небольшие девелоперы постепенно уходят с рынка, в том время как крупные игроки с качественными продуктами, их хорошим расположением и разумными ценами наращивают объемы строительства, а их доли растут. Все три: ЛСР, Эталон и ПИК соответствуют этим критериям, и мы ожидаем, что их доли на рынке вырастут.