Почему 2015 год для развивающихся рынков не будет похож на 1997

Отголоски 1997 года сейчас видят многие, но главное отличие — в том, что на современных рынках риск финансового кризиса меньше, чем опасность экономической стагнации глобальной системы.

ФРС собирается поднять процентные ставки, цены на нефть обвалились, а развивающиеся страны Азии девальвировали свои валюты. Развивающиеся рынки демонстрируют тревожное сходство с 1997 годом. Тогда девальвация в Таиланде вызвала кризис, охвативший всю Азию и перекинувшийся на Россию и Латинскую Америку. Сейчас девальвация Китая привела ко всеобщему обвалу валют, акций и облигаций.

Хорошая новость — в том, что с тех пор многое изменилось. Сегодня падающая валюта — это не столько признак грозовой тучи, сколько амортизатор. Плохая новость — в том, что замедление Китая и сопровождающее его снижение цен на сырьевые валюты означает структурное ослабление, которым так долго пренебрегали развивающиеся экономики.

Очевидно, что у развивающихся стран намерение ФРС ужесточить денежно-кредитную политику вызывает неприятные воспоминания. В 1981 — 82, 1994, 1997 — 98 годах рост ставки в США означал для стран и компаний с долларовыми кредитами полноценный кризис.

Возьмем 1997 год, когда многие валюты имели прямую привязку к доллару. Это стабилизировало инфляцию и вызывало уверенность у инвесторов и экспортеров. Но вместе с тем этот факт стимулировал правительства, банки и компании брать кредиты в долларах, которые были дешевле, чем кредиты в местной валюте. Рост торгового дефицита разбалансировал эту систему. Чтобы противостоять давлению продавцов, центробанки потратили свои скудные валютные резервы на скупку собственных валют. В итоге они были вынуждены девальвировать свои деньги. Началось это с Таиланда, а позже перекинулось на Филиппины, в Малайзию, Южную Корею, Индонезию, Россию и Бразилию.

Девальвация резко подняла бремя долларовых долгов. Поэтому многие центробанки увеличили процентные ставки: в Южной Корее и Таиланде краткосрочные процентные ставки выросли примерно в два раза и ушли за отметку в 20%.

Сегодня большинство крупных стран с развивающейся экономикой имеют плавающие, нефиксированные курсы валют. Это создает некоторый буфер в защиту от экономических спадов в Европе и Америке и от снижения цен на сырьевые товары. Центробанки по-прежнему беспокоятся об инфляции, но цены пока растут в пределах однозначных цифр. Большинство Emerging Markets (EM) избежали сильного роста процентной ставки. К примеру, Индонезия, Южная Корея и Таиланд в этом году свои ставки и вовсе сократили. Бразилия по-прежнему борется с инфляцией, поэтому свою ставку она повысила, но не так сильно, как в 1998 — 99 годах.

В то же время, банки в EM работают и регулируются более консервативно, чем это было в конце 1990-х годов. Они лучше капитализированы и в большей степени зависят от вкладов, нежели от кредитов от крупных (часто иностранных) инвесторов.

Яркое исключение из многих этих тенденций — Китай. Он до сих пор застрял на фиксированном обменном курсе. Его девальвация две недели назад была прямым отголоском 1997 года: угроза роста ставок в США побудила инвесторов продать юани, заставляя Народный Банк Китая поддержать национальную валюту и потратить часть своих запасов. Однако девальвация в 1990-х годах была беспорядочной, драматической и вынужденной. И напротив, современный контроль Китая над трансграничными потоками капитала и 3,7 трлн долларов резервов гарантируют некоторую страховку от спекулятивного давления. Это позволяет удерживать валюту от резкого обвала и оставляет возможность для снижения процентной ставки.

Многие компании на развивающихся рынках в последние годы пользовались низкой процентной ставкой в США, поэтому сейчас их многочисленные долларовые заимствования становится всё сложнее погашать: американец дорожает. Но из-за того, что заимствования представляли собой преимущественно долгосрочные облигации, а не краткосрочные банковские кредиты, эти трудности, скорее всего, постепенно сойдут на нет.

Другая потенциальная проблема — китайские банки. Их доля «плохих кредитов», наверняка, во много раз выше, чем официально заявленные регулятором 1,5%.

Системные банковские кризисы происходят, когда вкладчики и кредиторы, опасаясь, что банк лопнет, снимают свои деньги со счетов. Чтобы остановить панику, правительство вынуждено спасать или национализировать банки. Но большинство из китайских банков уже и так контролируются правительством, и им вряд ли разрешено будет провалиться: «Они выходят на рынок уже предварительно национализированными», — отмечает Саймон Кокс из BNY Mellon Investment Management.

Сочетание оттока капитала, высокой процентной ставки и банковского кризиса привело к тому, что экономики Восточной Азии в 1998 году буквально рухнули. В 1998 году ВВП Южной Кореи сократился на 5%, Таиланда — на 11%, Индонезии — на 13%. Между тем, сегодня «жесткая посадка» для Китая будет означать всего лишь рост «всего лишь» на 4% в ближайшие годы, в соответствии с самыми пессимистичными прогнозами.

Таким образом, сейчас развивающиеся азиатские экономики — не на грани финансового кризиса. Тем не менее, многие из них сталкиваются с более долгосрочным кризисом экономическим.

Рост в последнее десятилетие слишком сильно зависел от Китая и его спроса на сырьевые товары. Экспорт в Китай — это 2% от ВВП, например, Индонезии, Бразилии и Южной Африки. Замедление китайского бума потребления сырьевых товаров выводит на первый план структурные проблемы других стран. К примеру, это неспособность России вывести на свою экономическую арену что-то еще, кроме нефти и газа. В Бразилии и Индонезии очень слабая общественная инфраструктура. В Восточной Азии в полный рост стоит проблема старения населения. В Южной Африке очень слабое образование. Развивающийся мир страдает и от гигантской коррупции, и от чрезмерного вмешательства государства в экономику: всё это подрывает веру частного бизнеса в здоровую экономику, и он уходит в тень.

В долгосрочной перспективе эти проблемы важнее, чем само по себе замедление Китая. И, что самое неприятное — их куда труднее исправить.